总【zǒng】结【jié】来看，目前禾迈股份的估值确实处于估值高位，无论【lùn】市场对后市【shì】如何，都需【xū】要权【quán】衡未来上【shàng】涨【zhǎng】的【de】空间和回落的风【fēng】险收益。
继贵州茅台（600519．SH）之后【hòu】，A股市【shì】场又诞生一支千元股，公司上市【shì】还不到【dào】一年，近4个月股价【jià】翻倍，区【qū】间【jiān】最【zuì】大回撤仅【jǐn】16％，目前股价依【yī】然处于上【shàng】升趋势中，甚至有继【jì】续冲新高的迹【jì】象。
01微型逆变器为何“逆袭”
逆变器是目前光伏板块依旧火热的细分赛道，由于光伏组件传输的【de】电是直流电，电【diàn】网传输和用户【hù】使用的是交流【liú】电，需要相【xiàng】应的设备进行转换【huàn】，逆变【biàn】器承担的便是这样一个功能【néng】，是【shì】光伏发电不可或缺的设备。常用的逆变【biàn】器主要【yào】分为集中式逆变【biàn】器【qì】、组串式【shì】逆变器和微型逆变器【qì】。
集中式逆变器功率大，成本低，一般只用于【yú】大型地面电站；组串式逆变器功率范围【wéi】广，可适用各【gè】类型电站；微型逆【nì】变【biàn】器【qì】特点是功率小，可实【shí】现组【zǔ】件【jiàn】级关断，安全【quán】性【xìng】能也高，一般用于【yú】家【jiā】庭户用和工【gōng】商【shāng】业领域等小型分布【bù】式场景【jǐng】。
近【jìn】些年，随【suí】着几波光伏抢装潮，集中式【shì】的【de】发展【zhǎn】空间逐渐减小，而【ér】随着光伏建筑【zhù】的发展，叠加政策【cè】推动【dòng】，更关键的是分布式光伏系统的投资成本【běn】逐年下降，多利好因【yīn】素带动下，行业景气度也【yě】逐渐走高【gāo】，分布式光伏【fú】的渗透率逐渐【jiàn】上升，已经超过【guò】集中式光伏装机占比。2021年我国【guó】分布式光伏【fú】新【xīn】增装机量【liàng】达【dá】到29．28GW，且新增装【zhuāng】机【jī】占比也历史首次突破50％，超过【guò】集中式光伏，达【dá】到53％。
而微型逆变器正是为分布式光伏而生。
从【cóng】市场角度【dù】来看，微型逆变器市场呈现【xiàn】出Enphase（ENPH．O）一家独大的局面，2020年占【zhàn】据全球微逆市场的77．8％。主要原因在于海外的分布式光【guāng】伏占比较【jiào】高【gāo】，前期【qī】微逆应用【yòng】高度【dù】集中【zhōng】于北【běi】美和欧洲市场，Enphase凭借自身先发优【yōu】势，率先成功占据全球出【chū】货第一【yī】的位置。反观国产【chǎn】微逆厂【chǎng】商由于前期过【guò】于专注集中式光伏发展，对分【fèn】布式【shì】光【guāng】伏市场重视【shì】不【bú】足以【yǐ】及海外消【xiāo】费者偏好和自身【shēn】产品力尚不足导致【zhì】慢【màn】人【rén】一步，因此在全球市【shì】场份【fèn】额较小。
这【zhè】点，从国内两家微逆厂商昱能科技【jì】（688348．SH）与禾迈股份（688032．SH）上市【shì】时间长【zhǎng】度也【yě】能【néng】体现出，其他像阳光电源【yuán】（300274．SZ）逆变器【qì】大厂也是近期随着政策和市场【chǎng】导向【xiàng】变化才开始重视微型逆【nì】变器的研发和生产【chǎn】。因此，虽【suī】说目前市场极【jí】其看好微逆的【de】“国产【chǎn】替【tì】代”空间【jiān】，但由于产品本身壁垒【lěi】更多集中于品牌和【hé】价格【gé】方面，估计【jì】价格战是在所难免的
02“一拖N”差异化助力国产微逆弯道超车
禾迈股份【fèn】主营业务属于光伏板块，历经多年发展【zhǎn】，逐【zhú】渐成为微型逆变器赛道的【de】细分龙头【tóu】。微型逆变器【qì】及监【jiān】控设【shè】备是公司的核心产品【pǐn】，2021年公司光伏微【wēi】型【xíng】逆变器【qì】的业务【wù】占比【bǐ】超过55％，毛利【lì】超过50％，成【chéng】为公司的核心【xīn】产品。
既然微型【xíng】逆变器要完成【chéng】“国【guó】产替代”的使命，那【nà】么不【bú】可避免要对标目前行业的全球龙头【tóu】Enphase，该【gāi】公司深耕微逆领域多年【nián】，核【hé】心产【chǎn】品“一拖一【yī】”型号的微逆具备较【jiào】强的竞争优势。
首先在【zài】产品转换【huàn】效率方面，Enphase在2018年【nián】发布的【de】IQ 7系列产品转【zhuǎn】换效率【lǜ】就【jiù】可以高达97．6％，而国产企业【yè】一拖一系列产品效【xiào】率目前大多【duō】在96．7％左右，可见，在转换效率方面国【guó】产与Enphase产品差距并【bìng】不很大。
其次对比【bǐ】功率密度，作为衡量功率与原材料成本的重【chóng】要指标，更高的功率密度亦可提高逆【nì】变器的【de】便携程度，利于安装【zhuāng】，并降低运输成本，也是微【wēi】型【xíng】逆变器产【chǎn】品的重要对比参数。在这一【yī】参数【shù】上【shàng】，国内逆【nì】变器企业更胜一筹，对于一拖一型号禾迈股份【fèn】代表产品HM－400的体积功【gōng】率密度为434．3W／L，Enphase IQ7A的体积功【gōng】率密度为311．5W／L，差【chà】异分别【bié】为39．42％，可见禾【hé】迈【mài】的产【chǎn】品在一拖一【yī】产品方【fāng】面【miàn】已经做到【dào】了小【xiǎo】体积大【dà】功【gōng】率【lǜ】；
数据来源：禾迈股份招股说明书
相比Enphase，国内“一拖 N”的技术似乎【hū】更加先进，推测【cè】将成【chéng】为差异化竞争的核心方向。禾迈股份在一拖二产品HM－800中，与【yǔ】Enphase IQ8D对比【bǐ】单位体积功率密度分【fèn】别为672．3W／L和232．2W／L，Enphase的一拖【tuō】二单位【wèi】体积功率密【mì】度【dù】落后国产产【chǎn】品超过一倍；从禾迈【mài】上市【shì】披露的产品收入结构【gòu】也【yě】印证了国【guó】产微逆将沿着产品差异化的【de】方【fāng】向发展【zhǎn】，2018－2021年H1，公【gōng】司【sī】“一拖四【sì】”型号逐渐【jiàn】成为公司【sī】的核心产品，收入占比平【píng】均都在【zài】70％以上，而该型号【hào】是Enphase所没有【yǒu】的。
数据来源：禾迈股份招股说明书
一拖【tuō】二、一拖四等“一拖N”的微型逆【nì】变器【qì】优势在【zài】于不仅可【kě】以降低单【dān】瓦变【biàn】换成本，还【hái】可以【yǐ】提高等效开关的频率，从而提高【gāo】输【shū】出电能质量。虽然目前国内微逆的市场仍在海外，但多项政策导向下，国内分布式光伏势必迎来一【yī】场新的【de】浪【làng】潮【cháo】，增量空【kōng】间也不【bú】容小【xiǎo】觑。
目【mù】前看，国【guó】内微逆两【liǎng】大“新星”产品【pǐn】方向大致相同，但从市场拓展方面【miàn】，昱能科技【jì】偏注【zhù】重欧【ōu】美【měi】市场的培育与发展，在【zài】国产微逆全球出货占比中领先，而禾迈股份则【zé】选择海内【nèi】外兼修，更【gèng】加均衡【héng】。从按地区【qū】收入结构变化来看，昱【yù】能【néng】近三年98％收【shōu】入均来自于海【hǎi】外，而禾迈【mài】在2019－2020年主要以国内市场为主，占比在70％左右，2021年在保证国【guó】内市场的同时，拓【tuò】展了海外【wài】市场【chǎng】，境外收【shōu】入增【zēng】长164％，实【shí】现对昱能【néng】科【kē】技的超越。
昱能科技收入按地区分类（数据来源：choice）
禾迈股份收入按地区分类（数据来源：choice）
未来【lái】随着大【dà】功率组件【jiàn】趋【qū】势【shì】和国内分布【bù】式光伏600W＋“超级屋顶”时代为微逆带【dài】来降本红利【lì】的时【shí】刻【kè】，禾【hé】迈股份前期国内【nèi】积累的品牌和渠道【dào】优势将帮助获【huò】得增量业【yè】务【wù】空间的同时，也能在行业形成一定的竞争壁【bì】垒。
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