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从9-22的阶【jiē】段高点算起，光伏【fú】概念指【zhǐ】数（CN：BK0478）已【yǐ】经回落【luò】20％。对于过往三年吃惯了肉的【de】光伏投【tóu】资者而言，这样的回调不免心生畏惧：难【nán】道属于中【zhōng】国光【guāng】伏产业的周【zhōu】期拐点已经来临？
为了【le】弄【nòng】清楚这个问题，我们【men】对光伏产【chǎn】业的发展进行【háng】了细致复盘，寄希望【wàng】于【yú】通【tōng】过敬畏历史，以实【shí】现对【duì】行业未来发展的远眺。
光【guāng】伏产业的强势并非从一而终，最近一次市【shì】场记忆【yì】犹【yóu】新的渡劫是，由于发电成本总是居高不下，在产【chǎn】业补贴退【tuì】坡（531新政【zhèng】）后，市【shì】场一度对光伏产【chǎn】业【yè】的【de】未来【lái】充满【mǎn】疑【yí】虑，上市公【gōng】司的整体估值跌【diē】至【zhì】历史低点。
图：光伏概念指数（CN：BK0478）周线走势，来源：雪球
然而，随着产业技术的持续精进，光伏发电效率不断提升，叠加能源变【biàn】革所释放的庞大需求，光伏产业的增速得以急速释放。光伏硕果丰收背后，技术成熟是【shì】先决条件，需【xū】求【qiú】释放是【shì】直【zhí】接【jiē】动【dòng】因【yīn】。技【jì】术与时代共【gòng】振之【zhī】下【xià】，投资【zī】者预期得【dé】以全面重塑。
放眼全【quán】局，新【xīn】能源的【de】崛起仅【jǐn】仅是开【kāi】始，尤其在【zài】海外地缘局势不断紧张的【de】情况下，更是【shì】增加了全球市【shì】场对光伏产业需求的【de】确定【dìng】性。相关公司【sī】估值的回落【luò】更【gèng】像是受【shòu】外界因素导致的【de】投资者信心消退，产【chǎn】业核心推动力犹在，预示着光伏公司远未【wèi】到尽【jìn】头，仍然有故【gù】事可讲。
光伏【fú】发电实现【xiàn】平价上网之后，光伏【fú】相较于传统能源的竞争力开始显现，技术【shù】因素对于光伏产业的影响【xiǎng】权重将有所降【jiàng】低。然而所【suǒ】谓的“平价”并非【fēi】终【zhōng】点，更便【biàn】宜、清洁的电【diàn】力仍是人们永恒的追求。未来行业【yè】的发展【zhǎn】将【jiāng】如何【hé】满足需求【qiú】的增长。
如此背【bèi】景下，我们认为，光【guāng】伏产业将进入【rù】2．0时代：垂直【zhí】一体化时代。
01产业趋势：一体化成为必然
首先，我们需要不厌其烦的带着大家思考：光伏【fú】的第一性【xìng】原理是什么？其实答案很简单，那【nà】就是降本【běn】。因为【wéi】所【suǒ】有发电方【fāng】式【shì】生产的最终商【shāng】品就是【shì】电，而【ér】电是最典型的标【biāo】准【zhǔn】品，没有人【rén】会去关【guān】心我今【jīn】天【tiān】手机【jī】充的电【diàn】是来自火电、水【shuǐ】电、光伏、风电还是核电，更低的价格是【shì】极致【zhì】标准品的唯一竞争法则【zé】。
所以光伏【fú】的发展史，就是【shì】一部降价史。但是，降【jiàng】价的核心驱动因素在逐渐【jiàn】发生【shēng】迁移，正是看到这个【gè】转折点，因此【cǐ】我们将【jiāng】光【guāng】伏的发展【zhǎn】阶段分为【wéi】1．0和2．0。
1）技术创新是光伏1．0时代的主旋律
从2001年无锡【xī】尚德成立算起，中【zhōng】国【guó】光伏产业至少经历了20年的大浪淘沙时代，最【zuì】终【zhōng】才形成了【le】一条分工【gōng】明细的【de】强大供应链体系。无论是上【shàng】游多【duō】晶硅【guī】、中游电池片【piàn】，还是下游组【zǔ】件，主要的市场份额都被中国【guó】企业牢牢【láo】占【zhàn】据。
回【huí】望中国光伏产【chǎn】业的崛起之路，由创【chuàng】新所带来的新技术驱【qū】动是【shì】成功的关【guān】键，后【hòu】发者的追【zhuī】赶反【fǎn】超【chāo】故事【shì】，成为大家津津乐道的商业故事。
图：光伏产业链各环节技术进展，来源：兴业证券
比如【rú】，隆基股份将金刚线切割技术引【yǐn】入到【dào】单【dān】晶硅【guī】片【piàn】切割领【lǐng】域之后，整【zhěng】个切割速率提【tí】高了【le】2－3倍，成本得【dé】以大幅降低。2015年，我【wǒ】国出台了【le】《能效领跑者制度【dù】实施方案》，明确促进先进光伏技术【shù】产品应用【yòng】和【hé】产业升级的【de】主基【jī】调，转【zhuǎn】化效率更高的单晶硅技术成【chéng】为突破性技术，颠覆了此前【qián】多晶硅主导市场【chǎng】的格局。到今天，发电效率更【gèng】高、单瓦成本更低的单【dān】晶硅片已经实【shí】现反超，成为主流。
再【zài】比如，通威【wēi】在2007年就开始【shǐ】在多晶硅生产工艺和装置上优化【huà】、验【yàn】证，到【dào】2014年，先后进行四【sì】次技改，其综合能耗由最初的每公斤180－200度，大幅降到2015年的每公斤60度【dù】左右度。随着技术不断创新【xīn】，综【zōng】合电耗、蒸汽消【xiāo】耗、硅粉消耗等生产指标持续下降，目前通威多【duō】晶硅的生【shēng】产成本【běn】已降至3－4万／吨（剔除工业【yè】硅【guī】市场价格【gé】因素影响，以不变【biàn】价计【jì】算【suàn】），相【xiàng】当于2015年主【zhǔ】流市【shì】场售价的1／3。
另外【wài】，还有冷氢化、反歧【qí】化、高沸裂解、连续直拉技【jì】术、RCZ单【dān】晶生长、单【dān】晶PERC、双【shuāng】面【miàn】发电、多主栅等新【xīn】技术的运用，让光伏发【fā】电成本不【bú】断下探，推动着中国光【guāng】伏全面走向【xiàng】产业潮头。
图【tú】：2012－2020光伏发电度电【diàn】成本下降趋势，来源：天【tiān】风证券
不【bú】难理解，中国光伏产业之所以【yǐ】能【néng】够从一路追赶做到引领全球，其原【yuán】动力还是过去二【èr】十余年技术变迁——新技【jì】术推动行业持续降本增效，成【chéng】本下行带【dài】来需求向上【shàng】，销量增加反【fǎn】哺【bǔ】技术【shù】研【yán】发。可以说，这是【shì】光伏产业的【de】1．0时代。
技术为王的时代，最高效的商业模式是什么，就是【shì】每一个企业集中所有力量【liàng】于【yú】一个点进行攻坚，最终共同【tóng】完【wán】成产业【yè】链的创新。这【zhè】一种模式，在当今【jīn】的【de】半导体、创新药领域【yù】仍【réng】在【zài】轰轰【hōng】烈烈地上演。
2）垂直一体化成为光伏2．0时代关键词
虽然【rán】未来技【jì】术发展依【yī】旧充当光【guāng】伏【fú】产业的核心驱【qū】动力，但是除开电池片之外各环【huán】节的技术路【lù】线相对明朗，技术动能已经【jīng】开【kāi】始显露疲态。这也是为什么，曾经【jīng】城头大【dà】旗经常变【biàn】换的光伏行业【yè】，在近几年，行业龙头总是几个老【lǎo】面孔。
降本【běn】追求永不休【xiū】。我们看到【dào】，在技术快速迭【dié】代动【dòng】能衰减之后，由【yóu】龙头企业驱动的垂直一【yī】体化战略【luè】逐渐成为近【jìn】年行业发【fā】展的新趋【qū】势。
拿数据说话。按照Solarzoom数据，隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶科能源、阿特斯太阳能是2021年全球光伏组件出货量【liàng】前五的公司，合【hé】计市场占【zhàn】比达61．8％，其他所有厂商的占比仅为38．2％。
图：2021年【nián】组件行业格局（按出货量【liàng】，GW），来源【yuán】：Solarzoom，东吴证券研究【jiū】所
在【zài】这五【wǔ】大组件龙头中【zhōng】，无一例【lì】外的都【dōu】将垂直一体化【huà】战略视作未来发展的重点【diǎn】。
隆基【jī】绿能、晶澳科技、晶科能源一体化布局较【jiào】早，当前【qián】一体【tǐ】化率均超过50％，外采比例成功大幅下降【jiàng】。原【yuán】本天合光【guāng】能是唯一没有进【jìn】行一体化【huà】布局【jú】的专业化组件龙头【tóu】，但在今年9-22，其【qí】高调【diào】宣布投资建设青海（西宁）零碳产业园，全面拥【yōng】抱【bào】垂【chuí】直【zhí】一体化。
而且【qiě】天合光能的“一体化”非常彻【chè】底，不仅向上布【bù】局硅片，甚至【zhì】还【hái】覆盖至多晶硅及其原材料工业硅，还向下布【bù】局组【zǔ】件辅材。据悉，天合光能将在青海投建年产30万【wàn】吨【dūn】工【gōng】业硅、年【nián】产15万【wàn】吨高纯多晶硅、年产35GW单晶硅、年产10GW切片【piàn】、年产10GW电池、年产10GW组件【jiàn】以【yǐ】及15GW组件辅材生产【chǎn】线。
从某种意义上说【shuō】，天合光能的【de】转【zhuǎn】变是光伏产业2．0时代【dài】步入加速期【qī】的标志性事件。
图：组件【jiàn】龙头组件产能及一体【tǐ】化率对比（GW，％），来【lái】源：CPIA，东吴证券【quàn】研究所【suǒ】
通过垂直一体化战略【luè】，企业的战略【luè】自主【zhǔ】性【xìng】将显著提升，不仅能够有效地控制【zhì】终端成本，并【bìng】且还可以进【jìn】一步保证订单【dān】的及时【shí】交付，对公司的产能规【guī】划、业务开拓都有【yǒu】着【zhe】积极的意【yì】义【yì】。
更关【guān】键的，垂直【zhí】一体化可以有效【xiào】保【bǎo】障【zhàng】公司在行业的【de】地位和未来收入稳定【dìng】性。从当前的结果数据【jù】来看，一体化率高【gāo】的组件【jiàn】公司，它们的组【zǔ】件业务单瓦盈利能力明显强【qiáng】于【yú】一体化率【lǜ】低的公司。
图：2020－2021组件业务单瓦【wǎ】盈利情况（元【yuán】／W），来源：Wind，东亚前【qián】海证券研究所【suǒ】
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